3月2日，证监会正式发布《养老目标证券投资基金指引(试行)》(下称“指引”)，这一养老基金领域的纲领性文件落地，为公募们打开了养老目标基金这一行业瞩目的新局。

正如市场预期那般，证监会将养老目标基金的制度安排确定为FOF模式，FOF更加平滑的收益曲线也的确符合“养老”所需的长期性、适当性、稳定性等特征。并且，这一规定也能间接推动公募机构的FOF业务进一步发展。

继半年前首批公募FOF获批后，3月7日晚间，前海开源基金、上投摩根基金和中融基金三家公司的FOF产品获批，成为第二批公募FOF。

不过，公募基金投资范围以及FOF管理资质的局限性，仍然被视为FOF乃至养老金发展的障碍之一。部分业内人士认为，当下公募基金的主要投资标的仍然以场内为主，而证券品种的稀缺难以满足收益曲线平滑的资产配置需求。

经济观察报记者从一位接近监管层的公募人士处获悉，监管层目前也在对和FOF有关的资产配置牌照进行研究讨论，尝试将FOF募集机构的受托人责任进一步强化。

养老“FOF化”内情

公募基金无疑是养老金投资的主力军。海外市场以美国为例，第二支柱固定缴费计划和第三支柱个人账户中，投资公募基金的比例均在50%左右。在我国，养老金全部投资管理人中，公募基金达到16家，占比62%。

全国人大代表、证监会首席会计师兼会计部主任贾文勤日前表示，可以借鉴境外经验，将我国第三支柱命名为“个人养老金账户制度”，并明确将公募基金纳入第三支柱的投资产品范围，对公募基金参与第三支柱给予税收优惠支持，同时探索将养老目标基金作为养老金的默认投资产品。

“养老的特点就是看重长期、权益、看重资产配置以及看重适当性。”一位接近中国证券投资基金业协会(下称“中基协”)的人士表示，“如果设定了这一方向的目标收益，那么收益曲线更加平滑的FOF显然是最适合成为养老目标基金的载体。”

这一诠释显然符合指引对养老目标基金的解释——养老目标基金被明确为“以追求养老资产的长期稳健增值为目的，鼓励投资人长期持有，采用成熟的资产配置策略，合理控制投资组合波动风险的公开募集证券投资基金。”指引称。

上述接近中基协的人士指出，FOF通过资产配置实现风险分散的“再分散”，进而能够有效降低净值波动风险。

“在主动产品中，无论是股票还是债券型基金，本身是难以有效降低市场波动风险的，而从国外经验看，实现这一目标仍然要依靠FOF对风险分散的‘再分散’方以实现。”该人士表示。

养老目标基金的长期化、稳定化要求也在指引中被多处体现，例如其强调需采用定期开放的方式进行运作，而最短持有期限不得短于1年、3年和5年；同时根据期限不同，投资于股票、股票型基金、混合型基金、商品基金等权益类方向的比例合计不得超过30%、60%和80%。 此外，指引也对养老目标基金管理人提出了较高要求，并提出将鼓励条件设定为“最近三年平均公募基金管理规模(不含货币市场基金)在200亿元以上或者管理的基金中基金业绩波动性较低、规模较大。”

“因为波动较低、规模较大难以量化衡量，所以200亿元非货币对公募参与养老目标基金管理应该是一个潜在门槛。”上述接近中基协的人士表示。

具有这一条件的公募机构似乎已经不低于半数。经济观察报记者根据数据统计发现，在成立满3年的101家公募基金中，共有51家公司的近三年(2015年-2017年)平均规模在200亿元以上。其中易方达、华夏、嘉实、南方、博时排名前五，而民生加银、国联安、摩根史丹利华鑫、新华、中海物价公司则刚好跨过门槛。

不过在一位基金业内人士看来，由于FOF基金试点时间较短，因此即便是规模较大的公募机构，也仍然缺乏此类经验。

“可能很多公司硬件水平都够了，但在FOF上仍然缺乏投资经验，所以也不是规模越大的公募机构做养老(目标)基金就越做得好。”上海一家大型基金公司公募运营负责人坦言。

FOF的局限性

以FOF的低波动率来实现“养老”稳健、长期等目标固然理想，但在国内FOF仍然存在的局限性，则是当前养老目标基金机制落地后的另一困境。

例如，由于外部双重管理费以及FOF子基金确定为公募形态后，国内的FOF大多只能通过“内部化”来实现，但这无疑降低了FOF投资的可选择范围。“公募既做FOF管理人，又做基金管理人，自然大部分公司都会优先考虑将自身产品作为子基，但这大大缩减了可配置范围，不利于多样化的稳健投资。”上述公募基金运营负责人认为。“从海外经验看，大多数FOF是承担资产配置功能，而国内的基金主要是投资管理；通俗讲一个是配置盘，一个是交易盘。但目前这两种不同的功能却时常被混淆。”上述接近中基协的人士认为，“国内公募机构主要靠交易，配置往往是银行、险资等大型渠道机构所擅长的。”

但据经济观察报记者获悉，监管层也在对进一步释放资产配置牌照的事宜进行讨论，甚至不排除考虑择机将银行、保险等渠道机构纳入管理人范畴进行监管，以实现受托人责任的强化。

不过仅从指引框架来看，监管层仍将以FOF为载体的养老目标基金管理人明确为公募机构，而并未给其他类型金融牌照留下准入空间。

与此同时，能否进一步打开公募投资范围、丰富公募资产大类，也被业内人士视为逐步完善FOF乃至养老目标基金投资环境的“刚需”；扩充公募基金投资范围也一直是部分监管人士的呼吁。

“FOF因为无法直投底层资产，因此严重依赖于子基类型，但如果基金类型过少，那么FOF也相当于被绑住了手脚。”上述接近中基协的人士表示，“从私募产品拥有房地产、债权等细分领域的经验看，只有进一步丰富公募产品条线，才能真正的大类资产配置功能得到实现。”

来源：经济观察网