预计美国原油产量增长放缓。EIA 最新预测,2018年美国原油产量平均为1090万桶/天,相对于2017年增加了150万桶/天,预计2019年较2018年增加120万桶/天。由于美国页岩油企业的现金流恶化(主要为投资现金流、融资现金流),当前油价下即使盈利能够做到Break-even,但长期投资不足。Goodrich Petroleum、Diamondback Energy等公司均消减明年的资本开支,加上加拿大减产、委内瑞拉对于对邻国圭亚那的海外主权主张等因素,均影响未来的产量增长。

全球上游勘探开发资本开支不足。根据IEA 数据,2014年全球上游勘探开发资本开支超7000亿美元,但2015年和2016年分别下跌约25%,2017年的投资同比持平,2018年投资仅小幅增长。另一个担忧是,投资主要集中在美国轻质致密油(LTO)领域,因此上游的闲置产能不可避免的出现减少。由于传统油田自然产量的下降,未来未来仍需要更多的投资,除满足需要的增长同时,还要弥补成熟油田每年有300万桶/天衰减带来的缺口。

Rystad 认为从2014年到2018年勘探支出减少了近61%。

全球剩余产能不足,定价权争夺及产油国财政对于原油价格依赖性强。目前OPEC 剩余产能仅154万桶/天,相较于2008-2017年间平均的233万桶/天大幅下降。对于原油定价权的争夺,从各国利益出发。美国希望控制通胀,保障就业,经济增长,并以此抑制美联储加息;页岩油本身的平均成本约在40美元/桶(netback 计),但布伦特低于70美元/桶时,预期现金流为负;美国对定价权控制,保持WTI-布伦特价差、WCS-WTI 价差,通过进口低成本加拿大原油加工,同时出口自产原油及成品油进行套利。沙特作为OPEC 的领军人物,需要主导成员国的生产协调;沙特阿美上市,摆脱能源依赖;沙特需通过主动减产来维护OPEC+的成员国及俄罗斯的关系。

炼油投产预期较多,但实际项目进度有望放缓,预计仍维持较好的盈利。2019年新增炼油产能主要为马来西亚RAPID(1500万吨/年)、中石油华北任丘(500万吨/年)、恒力股份(2000万吨/年)、浙江石化(2000万吨/年),但实际投产进度放缓的可能性较大。

我们认为低油价下有利于炼油的盈利,加之稳定油价后的需求大概率恢复,预计2019年的实际盈利仍能维持。

需求边际影响较大,预计合约货与现货的平衡影响价格。由于2019年石化新增产能逐渐投放,市场能否消化产量,因此需求的边际影响较大。新的炼化产能将会冲击高成本的装置,如地炼或非一体化产能等。我们认为对于2019年的市场行情,当前价格已经提前反应,同时整体保持主动去库存的过程。2019年的合约货的价格公式大概率相对于2018年有较大的贴水或折扣,同时上游的卖家更倾向于合约货绑定。如2019年需求较好,则会撬动现货的价格杠杠,带来盈利的回升。

作者：谢建斌

来源：申万宏源